三、資本結(jié)構(gòu)理論

　　資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，其中重要的是負(fù)債資金的比率問題。

　　(一)早期資本結(jié)構(gòu)理論

　　1、凈收益觀點。在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債權(quán)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。(缺點：忽略了財務(wù)風(fēng)險)

　　2、凈營業(yè)收益觀點。在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債權(quán)資本的多少、比例的高低，與公司的價值沒有關(guān)系，決定公司的真正價值的因素是公司的凈營業(yè)收益

　　(缺點：公司的價值不僅僅取決于經(jīng)營業(yè)收益)

　　3、傳統(tǒng)觀點。增加債權(quán)資本對提高公司價值是有利的，但債權(quán)資本規(guī)模必須適度，如果公司負(fù)債過高，綜合資本成本率就會升高，并使公司價值下降。

　　(二)MM資本理論

　　1、基本觀點：在符合該理論的假設(shè)下，公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。MM理論得出的兩個重要命題

　　命題一———無論公司有無債權(quán)資本，其價值(普通股資本與長期債權(quán)資本的市場價值之和)等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額(息稅前利潤)按適合該公司風(fēng)險等級的必要報酬率(綜合資本成本率)予以折現(xiàn)。

　　命題二———利用財務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本率隨籌資額的增加而增加，因此公司的市場價值不會隨債權(quán)資本比例的上升而增加。資本成本較低的債務(wù)公司給公司帶來的財務(wù)杠桿利益被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，后使債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。

　　2、MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點

　　命題一———有債務(wù)公司的價值等于有相同風(fēng)險但無債務(wù)公司的價值加上債務(wù)的節(jié)稅利益。按照修正的MM理論，公司債權(quán)比例與公司價值成正相關(guān)關(guān)系。

　　命題二———隨著公司債權(quán)比例的提高，公司的風(fēng)險也會上升，因而公司陷入財務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會增加公司的額外成本，降低公司的價值。因此，公司資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債權(quán)資本比例上升而帶來的財務(wù)危機(jī)成本或破產(chǎn)成本之間的平衡點。財務(wù)危機(jī)成本取決于公司危機(jī)發(fā)生的概率與危機(jī)的嚴(yán)重程度。

　　(三)新的資本結(jié)構(gòu)理論

　　1、代理成本理論。公司債務(wù)的違約風(fēng)險是財務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)，隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升，債權(quán)人會要求更高的利率。這種代理成本終由股東承擔(dān)，公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過高會導(dǎo)致股東價值的降低。該理論僅限于債務(wù)的代理成本。

　　2、信號傳遞理論。公司可以通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來傳遞有關(guān)獲利能力和風(fēng)險方面的消息，以及公司如何看待股票市場的信息。按照這種理論，公司被低估時會增加債權(quán)資本，反之，公司價值被高估時會增加股權(quán)資本

　　3、啄序理論。公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，因而不會傳遞任何可能對股價不利的信息，如果需要外部籌資，公司將先選擇債權(quán)籌資，再選擇其他外部股權(quán)籌資，這樣不會傳遞對公司股價產(chǎn)生不利影響的信息。按照該理論，不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。

　　四、籌資決策方法

　　(一)定性分析

　　1、企業(yè)財務(wù)目標(biāo)的影響分析

　　①利潤化目標(biāo)的分析。企業(yè)的凈利潤額，合理安排債權(quán)比例，盡可能降低資本成本，以提高企業(yè)的凈利潤水平

　?、诿抗捎嗷繕?biāo)的影響分析。應(yīng)該把企業(yè)的利潤和股東投入的資本聯(lián)系起來考察，用每股利潤來概括企業(yè)的財務(wù)目標(biāo)，以避免利潤化目標(biāo)的缺陷。

　　③公司價值化目標(biāo)。主要適用于公司的資本結(jié)構(gòu)決策，以公司價值化為目標(biāo)，在適度的財務(wù)風(fēng)險條件下合理確定債權(quán)資本比例，盡可能的提高公司的價值。

　　2、投資者動機(jī)的影響分析。債權(quán)投資者投資動機(jī)是獲取一定的利息收入，股權(quán)投資者投資動機(jī)是獲得一定的股利收益并使投資價值不斷增值。

　　3、債權(quán)人態(tài)度的影響分析。貸款銀行的態(tài)度。

　　4、經(jīng)營者行為的影響分析。如果經(jīng)營者不愿意控制權(quán)落入他人，則會盡量采用債務(wù)融資的方式，而不發(fā)行新股增資。

　　5、企業(yè)財務(wù)狀況和發(fā)展能力的影響分析。發(fā)展較差，通過留存收益來補(bǔ)充資本。發(fā)展較強(qiáng)，則會外部融資。

　　6、稅收政策的影響。企業(yè)所得稅稅率越高，借款舉債的好處越大。

　　7、資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)差別分析。

　　(二)定量分析法

　　企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策即確定資本結(jié)構(gòu)，指企業(yè)在適度財務(wù)風(fēng)險的條件下，使其預(yù)期的綜合成本率，同時使企業(yè)價值的資本結(jié)構(gòu)。

　　1、資本成本比較法

　　指在適度的財務(wù)風(fēng)險下，測算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)互相比較確定資本結(jié)構(gòu)的方法。實質(zhì)：利潤化而不是企業(yè)價值化，一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)簡單的非股份企業(yè)。

　　2、每股利潤分析法

　　是利用每股利潤無差別點進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。每股利潤無差別點是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點。測算公式如下：

　　 =

　　其中： ————息稅前利潤平衡點，即每股利潤無差別點

　　 ——————兩種增資方式下的長期債務(wù)年利息

　　DP1 DP2 ————兩種增資方式下的優(yōu)先股年股利

　　N1 N2 —————兩種增資方式下的普通股股數(shù)

　　每股利潤分析法決策規(guī)則：解出，當(dāng)實際EBIT大于無差別點時，選擇報酬固定的籌資方式更有利，當(dāng)實際EBIT小于無差別點時，選擇報酬非固定型籌資方式，(負(fù)債，優(yōu)先股報酬是固定的，普通股的報酬是不固定的)

　　五、公司上市籌資

　　(一)公司上市動機(jī)

　　1、可獲得巨大股權(quán)融資的平臺。獲得大量權(quán)益資金，降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率水平。

　　2、提高股權(quán)流動性

　　3、提供公司的并購活動能力

　　4、豐富員工激勵機(jī)制

　　5、提高公司估值水平

　　6、完善公司法人治理結(jié)構(gòu)

　　7、如境外上市，滿足公司對不同外匯資金的需求，提升公司國際形象和信譽(yù)，增加商業(yè)機(jī)會。

　　(二)公司上市的方式(自主上市和買殼上市)

　　自主上市：指企業(yè)依法改造為股份有限公司或依法組建起股份有限公司或，經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)，公開發(fā)行股票，從而成為上市公司的上市模式。

　　自主上市的好處：

　　1、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，明確發(fā)展方向，為日后發(fā)展打下良好基礎(chǔ)

　　2、改制、改建、上市重組通常發(fā)生 在企業(yè)內(nèi)部或關(guān)聯(lián)企業(yè)，整合起來容易

　　3、會籌集到大量資金，并獲得大量的溢價收益。

　　4、不存在大量現(xiàn)金流支出

　　5、大股東的控股比例高，容易實現(xiàn)控制

　　不利之處：

　　1、改制、改建、上市重組、待批、輔導(dǎo)等過程繁雜，需要時間較長，費用較高

　　2、自主上市門檻高

　　3、整個公司的保密性差。

　　買殼上市：指非上市公司通過并購上市公司的股份來取得上市地位，然后利用反向收購方式注入自己的相關(guān)資產(chǎn)，后通過合法的公司變更手續(xù)，使非上市公司成為上市公司。

　　好處：1、速度快

　　2、不需要經(jīng)過改制、待批、輔導(dǎo)等過程，程序簡單

　　3、保密性好于直接上市

　　4、有巨大的廣告效應(yīng)

　　5、借虧損公司的“殼”合理避稅

　　6、可作為戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移或擴(kuò)張的實施途徑

　　不利之處：1、整合難度大，特別是人事整合和文化整合

　　2、不能同時實現(xiàn)籌資功能

　　3、可能有大量現(xiàn)金流出

　　4、入主后只能達(dá)到相對控股

　　5、可能面臨反收購的變數(shù)

　　(三)公司上市地的選擇

　　境外上市的好處

　　1、有利于打造國際化公司

　　2、有利于改善公司經(jīng)營機(jī)制和公司治理

　　3、有利于實施股票期權(quán)

　　4、上市核準(zhǔn)過程明確，上市與否及時間安排清楚

　　5、融資額大，沒有相應(yīng)再融資約束

　　6、能夠籌集外幣。

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